中国4月份放缓显示经济不确定性的影响

贸易战的不确定性正在打击中国的信心，导致4月份经济活动放缓。零售销售和固定资产投资都未能达到预期，谨慎情绪加剧。然而，对制造业的影响比预期的要小。

4月份房地产市场走软，低谷依然难寻

中国70个城市4月份的房地产价格总体继续下滑，新房价格环比下降-0.12%，二手房价格环比下降-0.41%，这两者的降幅都比3月份略有加快。在全国范围内确立低谷需要时间，因为房地产市场的复苏仍然不平衡和渐进。可能是与关税相关的悲观情绪和不确定性让更多买家在4月份保持观望。

如同整体数据所示，4月份的城市级别分解也相较3月份略有放缓。数据显示，在70个城市中，有25个城市的新房价格保持不变或上涨，低于3月份的28个，但仍然是一个可观的数字。可能采取的措施来减缓新供应进入市场的速度包括可能放弃房屋预售模式。这可能有助于新房价格更快恢复。

二手市场的表现继续低迷，只有70个城市中的6个在4月份显示二手房价格稳定或上涨，低于3月份的14个。二手市场的健康状况在稳定国内家庭信心方面可能更为重要，因为这些资产在家庭资产负债表中占据重要位置。

5月份10个基点的降息有可能让抵押贷款稍微降低，微弱助力房地产市场的复苏进程。近期的数据表明整体下滑速度有所减缓。尽管个别城市存在积极因素，但全国范围内的转机尚未得到确认。

房地产价格下降放缓但尚未反转

零售销售增长放缓，增长强度不均衡

4月份零售销售同比增长5.1%，低于3月份的5.9%，并且在整体水平上明显低于预期。

然而，一些类别表现出强劲的增长。这些包括受益于置换政策的类别，家用电器同比增长38.8%，通讯设备同比增长19.9%。其他明显的突出表现包括黄金和珠宝（25.3%）、家具（26.9%）和体育休闲（23.3%）。黄金和珠宝的销售可能得益于在黄金创下纪录高点后重新燃起的兴趣。家具销售或许得益于各城市房地产市场复苏的迹象。

汽车销售是主要的例外，4月份同比仅增长0.7%。尽管实施了置换政策，但过去几年内大量的即时汽车升级需求可能已经满足。在电动汽车转型的过程中，石油（-5.7%）也继续拖累零售销售。

其他对零售销售的拖累包括服装（2.2%）、饮料（2.9%）和烟草（4.0%）。

零售销售数据呈现出复杂局面。一方面，汽车除外，置换政策在刺激其目标消费类别上显然效果显著。另一方面，其余消费图景却相当不均衡。这表明，虽然像置换政策这样的措施确实可以帮助稳定短期消费，但更可持续的复苏可能需要消费者信心的改善。这需要资产价格更加广泛的稳定，以及工资增长的恢复。

置换政策受益者今年继续表现突出

工业生产显示出关税影响集中在低端

4月份工业生产同比增长6.1%，低于7.7%。这与我们的预测一致，但整体工业生产的表现好于市场预期。

许多市场参与者预期关税升级会对制造业造成更大拖累，但类似于本月早些时候看到的贸易数据，实际影响并没有那么糟糕。在工业生产数据中，制造业在4月份实现了6.6%的同比增长。

从行业影响来看，纺织品在4月份放缓至同比2.9%，低于2025年第一季度的6.5%。这或许更清晰地表明关税对那些可以用其他国家替代的产品的影响。这一纺织品行业的发展与我们之前的论点相吻合。关税将对那些有简单替代品的领域造成重大影响，但中国生产的许多产品并没有可容易获得的替代品。这些产品的出口和制造可能在一段时间内保持坚挺。

风险在于关税可能长期存在，最终我们可能会看到生产外移。但在全球范围内，尤其是对中国来说，关税的不确定性让很少有公司愿意急于投入资源建立离岸制造设施。这可能意味着中国的一部分制造和出口将不如最初预期的那样受到影响。

此外，关税停火可能意味着在未来几个月活动的增加。进口商可能希望在贸易谈判不成功和关税再次提高的情况下确保库存。

具有易替代产品的行业可能遭受更大关税冲击

固定资产投资增长因不确定性放缓

最后，固定资产投资年初至今增长放缓至同比4.0%，标志着大于预期的放缓。公共部门（6.2%）和私人部门（0.2%）的固定资产投资在4月份都放缓。这是可以理解的，因为突如其来的关税升级导致了对企业的整体不确定性。

制造业固定资产投资同比年初至今也略微放缓至8.8%，尽管这一增长水平仍然相当强劲。随着公司利用设备更新计划，该行业可能继续表现优于其他行业。

房地产投资显然仍然对经济构成主要拖累，同比年初至今下降-10.3%。要想恢复，还需要相当长的时间。首先需要稳定价格，并且房地产库存可能需要正常化，开发商才会考虑增加投资。

5月份的降息可能会有所助益，但更重要的因素仍然是稳定私人部门的信心。

中国固定资产投资因谨慎而放缓

在不确定性中保持谨慎成为阻力

总体而言，4月份的数据有些复杂，显示出在关税升级动摇全球市场的背景下，增长整体放缓。

升级的贸易战对情绪和信心的直接影响可能更为显著。4月份的数据显示固定资产投资和零售销售的放缓，以及房地产价格的更大下滑，说明中国的私营部门和家庭在最近的波动中可能正在保持谨慎。虽然贸易战的停火无疑对许多人来说是个好消息，但这种不确定的环境依然存在。

令人欣慰的是，类似于本月早些时候我们看到的贸易数据，实际对制造业和工业生产数据的影响相对较小，超出许多人的担忧。

达成某种形式的中美大交易仍然是项艰巨的任务。但更大的清晰度和回归平静将可能有利于未来的前景。我们最近将GDP预测上调至同比增长4.7%，而目前这个预测的风险总体上似乎是平衡的。