下周展望：又一个市场转折点——追逐突破还是等待反转？

华尔街正好徘徊在历史高点之下，但不要让表面的平静迷惑了你——这个市场更像是一场走钢丝的表演，而不是胜利的游行。标准普尔500指数可能蛮力地回到6000之上，但这并不是让你放松警惕的绿灯。当尾部风险被定价且可预测时，它很少会咬人。真正令人措手不及的是那些突发新闻——临时关税、政策裂痕、CPI的重创——这些都能让即使是最坚不可摧的趋势也失去动力。

下周的CPI发布将成为市场的下一个压力点。如果通胀之龙再次抬头，它不仅会向美联储喷火——还会开始烧灼消费者的荷包。更高的价格不会立即造成伤害，但会留下痕迹。如果CPI数据显示任何重启加速的迹象，对需求的强烈打击就可能开启。可自由支配的支出已经在走钢丝；再一次通胀的抬头将使其急剧下滑。今天看似的韧性，明天可能轻易变成轻度衰退，特别是当家庭在增长已经失去高度之际开始收缩。

真正的风险呢？不仅仅是另一次CPI的惊喜，而是随之而来的缓慢烧毁。通胀最严重的影响并不在指数层面，而是在那些必须支付的账单和默默侵蚀购买力的地方。如果这种动态在华盛顿那个错综复杂的政治舞台中重新出现，我们可能正滑向一个由消费者主导的停滞。

但问题是——政策地雷散布在前方的道路上。自“解放日”以来，特朗普的关税休战提供了一些缓解，但他90天暂停的7月8日悬崖正迅速逼近。与此同时，华盛顿的财政混乱正在注入新的噪音。削税和支出法案已经成为一颗政治手榴弹，埃隆·马斯克拉开了引信，特朗普对此气愤不已。当白宫和华尔街的创新代言人对峙时，这不仅仅是八卦新闻——它是风险的闪烁红灯。

再加上周一在伦敦的贸易会谈，特朗普的三头经济怪兽——贝森特、卢特尼克和格里尔——将与中国对峙。这可不是谈判小组；这是一个竞争剧本的波动机器，没有统一的结局。市场可能在会议的合影中礼貌地微笑，但如果消息出现裂痕，预计会有突然的逆转。

这一切之下，标准普尔正依靠希望浮起——希望增长保持，通胀降温，政策制定者不自毁前程。但我们浮得越高，空气就越稀薄。这不是一个基于盈利加速或信贷放松的牛市——这是建立在财政承诺、贸易光环和宏观预期摇摇欲坠的脚手架之上的平衡行为。

保持灵活，保持批判，记住：真正的市场杀手并不隐藏在数据日历中——他们在显而易见的地方隐藏，等待着一个头条来打开陷阱门。

债券下跌，人工智能蓬勃发展：下一个资本重塑正在进行中？

“特朗普与习近平举行峰会”……划掉——“特朗普和马斯克在直播中撕毁了他们的兄弟情谊。”又一周，又一次头条的破裂。市场几乎没有机会消化一个叙述，就被下一个夺走了焦点。

在经历了三十多年来最强劲的5月后——纳斯达克上涨9%，标准普尔上涨6%——我们现在被困在宏观的无人境地。市场已经定价了休战：关税被驯服，贸易战降低了紧张，衰退风险被降低。那些困扰第一季度的左尾情景？至少在表面上有所缓和。

但那种宁静感似乎是租来的，而不是拥有的。潜藏在底下的是另一种故事——基于不断膨胀的财政赤字、持续的美元脆弱、外资流出美国的旋转，以及30年期国债收益率在信心悬崖边缘起舞。再加上特朗普波动引擎的头条风险，你就会发现市场在叙述的烟雾中漂浮。

反弹是真实的。但它底下的裂缝也是真实的。

全球股票在雷达下静静上涨，已经连续四周净买入。欧洲成为了意外的火车头——上周的名义多头资金流入是三个月以来最大的。但外汇正成为欧盟股票的无声助推剂。标准普尔与DAX的差距在纸面上看似约20%，但按外汇调整后，差距更接近30%。在多年后，长时间的欧元暴露不再是拖累——而是顺风。

绩效报告正在慢慢恢复。资金流向已经从“保持观望”转为“顺势而入”——小心谨慎的买入后伴随着消化。系统化策略迄今为止正在压倒基础面，零售继续作为边际买入，企业回购在宏观迷雾中依然坚定。

主题轮动生机勃勃：国防股票年初至今上涨三位数，人工智能资本支出自4月低点回升，经典因子如动量、规模和质量重新发挥作用——而其他因子则开始动摇。市场又一次已攀登过忧虑之墙走出绝望深渊。

但尾部风险并未被驱散——它们只是被推迟。普京的下一步博弈是什么？第899条税收报复？特朗普在关税权力游戏中的下一次升级？标准普尔在6000的短期上限下似乎被压制。焦虑无处不在，但尚未有干净的催化剂——除了特朗普引发的头条风暴之外。

引子是这场故事的最新转折：马斯克声称没有他特朗普就不会赢……特朗普反击，称他要求马斯克离开，并称他“疯了”……马斯克则指控特朗普撒谎……而最值得注意的是？特朗普威胁要撤回特斯拉的政府补贴和合同。

这段兄弟情已死——市场也注意到了。标准普尔动摇，特斯拉在盘中崩溃了近18%。这是一个突然的提醒，波动重置可能过于平滑，过于迅速。新闻周期仍然被武器化，头寸依然容易受到政治叙述中的任何新裂痕的影响。

债券交易员又回到了伤痛的境地。美国30年期国债收益率正在逼近5%——一个震动估值模型的水平——而这不仅仅是利率的问题。穆迪下调了信用评级警告，长期拍卖出现失利（自2012年以来最差的投标覆盖率），越来越多的人感到对美国国债的外资需求正在悄然消失。财政部被迫依靠较短的发行来保持短期可消化，但长期债券的承压也开始显现。

再加上财政政策回到了快车道。预算调和法案即将延长2017年的减税政策，并附加一条：资本支出和研发费用——这可能是对标准普尔有利的每股收益。但令国际交易桌感到恐慌的是第899条。针对那些实施“不公平”税收制度的非美国投资者的报复性税收措施——欧盟、英国、加拿大、瑞士、澳大利亚……名单并不短。如果这一武器化的税收条款上马，它将影响一切：商业收入、资本流动、股息回流，甚至是外资并购。这只会进一步强化这样一种缓慢但明确的趋势：小心翼翼地转向远离美国的暴露。

与此同时，压力继续发挥其最佳作用——迫使适应。2020-21年狂热追逐荒谬的时代已经过去——NFT、15分钟杂货创业和“创作者经济”噱头都已失去光彩。资本潮流已发生转变。现在，风险投资流向真实世界问题：能源网络、半导体、国防供应链和国家韧性。被战争遗忘的行业获得了第二次机会——而公共市场则嗅到了这一气息。

人工智能，当然，是再次回到宇宙的中心。它不再仅仅是幻想故事驱动——而是资本支出推动和基础设施支持。英伟达的强劲表现引发了多米诺效应，芯片制造商和云服务提供商正像1999年一样纵向整合力量——但更加聪明。梅丽·米克尔的最新报告可能令人屏息，但她没有错：人工智能市场正朝着万亿美元的运行率迈进。而这一次，它不仅仅是炒作——它是硬件、热量和真实资本。

简而言之，我们正在进入一个新的市场环境：长期债券受到攻击，地缘政治武器化资本流动，资本本身正从噱头转向韧性。反弹可能仍在攀登忧虑之墙——但潜在的剧本正在实时重写。

就业强劲，日元回落——但别忽视这一转折

美元在这一周结束时走强，因就业报告略有好于预期——足以让衰退恐惧保持在一定范围内，但仍与冷却的劳动力市场保持整体一致。表面之下，数据持续恶化：对前几个月的下调修正尤为引人注目，尤其是在运输和仓储——这是一个越来越反映早期关税后果的行业。

在外汇市场，日元上周表现不佳，但不是没有转机的理由。超长期的日本国债收益率终于找到了支撑，因为日本银行(Boj)和日本财政部(MoF)悄悄努力平衡供应过剩，这一过剩日益威胁蔓延至更广泛的债券市场波动。如果这些日本国债的状况继续改善，全球风险情绪保持稳定，尤其是美国与中国的贸易紧张局势缓解，我们认为日本银行越来越可能采取偏鹰派的立场。日本的通胀依然粘性，而日元贬值的光环在美日双边贸易谈判加速时不会让华盛顿感到愉快。

这就引出了美元对日元的走势。现货汇率徘徊在145-146区间，我们再次进入卖出区间。日本银行有充分理由抵制进一步的日元贬值——不仅因通胀视觉效果，也还因为收益率曲线的稳定。美国财政部昨日也施压日本，呼吁其采取更紧缩的货币政策以支持日元。斯科特·贝森特对此表示，日本银行在抑制日元公平价值方面的作用显著。这并不足以单独推动政策变化，但当与国内通胀上升和政治压力结合时，它确实会有所影响。

从时区上来看，外汇流动现在发生在伦敦——更大的动作，更清洁的流动性，更多的信心。真正的价格发现就在这里。

至于“日本债务危机”的讨论——投资者并没有恐慌，因为日本持有巨大的外部缓冲。该国拥有近¥700万亿的外汇资产，包括¥356万亿的固定收益。厚生年金养老金投资基金(GPIF)单独持有其中约18.5%，他们最近重申的25/25/25/25资产配置给予了他们灵活性。对国内债券的±6%波动带和对外债券的±5%波动带，任何超长期日本国债收益率的上升都可能刺激部分资金配置回家——尤其是当风险收益发生变化时。

与此同时，东京的讨论逐渐增加。自民党议员提议增加GPIF对另类投资的配置（目前限于5%，实际运用的只有1.65%），建议将流入国内风投和私募资金的优先考虑。再加上对日元收益较高的背景，国内需求强度可能都将来自机构和零售流入——尤其是在全球风险偏好保持稳定的情况下。

最终，如果市场情况保持平静，通胀叙述持续演变，我们认为日本银行会逐步转向更加鹰派的立场。他们不能让日元继续滑落，而不冒着日本国债稳定性再次受到冲击的风险——更糟糕的是，来自美国财政部的新一轮货币操纵指控。

我认为在非农就业报告之后的美元对日元水平接近疲软。除非美国数据意外大幅改善，或者日本银行再次倒退，否则最小阻力的路径看起来是低迷的——朝着140，甚至可能穿越。