美元、利率、风险与2002年

跟踪美元的动态

昨天，我提到美元似乎准备走低——可能回到疫情前的96附近的低点。支持这一观点的一部分原因来自下面的图表，这是一种我用来跟踪美元趋势的长期模型。如图所示，聚集在99到101之间的三条线表明美元指数的一个关键支点或平衡区，而美元本月迄今已跌破这一范围。该图表的另一个显著之处——也表明世界仍然充裕于流动性——是流动性的持续上升（即更多的美元），这在全球金融危机之后并没有对美元的上涨产生太大影响。

简而言之，随着流动性水平的上升，人们可能会预期美元会因美元供应的增加而走低。然而，以美元计价资产的需求却如此强劲，反而推动了美元的上涨。现在，随着美元开始滑落，美元是否终于对美国金融体系中巨大的流动性以及联邦收入与债务之间不断加大的不平衡作出反应？这是一个没有明确答案的问题——但无疑是个值得思考的话题，适合在这个星期三深入探讨。

流动性影响美元，但10年期国债关注

在2022年，美元达到了顶峰，正如前面的图表所示。同期，10年期国债收益率从2020年疫情低点恢复上升，因为经济稳定下来，通胀压力加剧。美联储在春季开始了加息行动，因为它延迟太久而后悔。同时，它通过各类措施开始收紧流动性，减少了对资产的可用需求，导致标普500指数暴跌，而长期利率上升。当2022年的流动性触底时，10年期收益率因风险资产的需求增加而下降。这一资产价格的上涨激励了更多的零售消费，进一步推动了通胀压力的上升，强化了市场的上行势头。

自2022年底到2023年——在持续至2024年底的反弹开始之后——10年期收益率基本维持在区间内，自去年初以来13个月移动平均线基本平坦。最近流动性的上升，帮助了股市反弹，可能抑制了10年期国债的抛售。但如果美元贬值加速，而流动性水平停止上升，会发生什么呢？这种情形可能会推动收益率突破4.70%的区间上限。

回顾2002年

在为这篇文章进行研究时，我发现2002年的美元和今天的情况之间有很多相似之处。在2000年科技泡沫破裂后，美元上涨了两年，然后在接下来的八年里崩溃。那段资本外流和财富破坏的时期导致了许多副作用——最显著的是全球金融危机。但在那场危机爆发之前，美元从120的高位跌至70的低位，随之而来的是外国市场相对于美国市场的显著优于表现和大宗商品的激烈上涨，特别是黄金（如下所示）。黄金在2001年触底256美元后，价格在2008年飙升至1030美元（甚至在2011年达到了更高水平），之后才开始下跌。这是否意味着我们最近在黄金中看到的2500美元水平——以及目前的水平——仅仅是另一个长期上涨的开始？

老实说，我不是黄金交易员，所以不能肯定地说——但这两个时期之间的相似性是显而易见的。CRB指数在2002年也触底，并在接下来的九年中上涨。如果这确实是绿色美元下跌趋势的开始，那么也许2002-2011年的操作手册将会重新被提及。此外，如果CRB像那段时期一样上涨，通胀的故事将再次非常突出。

但模型并不总是吻合

虽然我可以推测2002年的情况、利率的突破或美元的崩溃，但让我们退一步，审视当前股市的状况——这可能更能揭示美元和10年期收益率之间的关系。这里的图表展示了三个变量：标准普尔500指数、我的自营风险指数，以及我多年前开发的市场状况模型。风险在年末前趋于平稳，并在今年春季股市崩盘之前开始下降。市场状况也走了一条类似的路径。虽然最初的迹象已经出现，但抛售在四月的“解放日”之前就已经开始。尽管标准普尔在过去一个月中急剧反弹，但风险和市场状况却收紧了。

可以说，这是对股市趋势的一个“警示信号”。只要这种情况持续，标准普尔500指数就会愈发容易回撤——考虑到今天全球市场上的讨论热烈，像这样的事态发展可能会迅速颠覆投资者情绪。基于此，或许黄金的走势反映了一种对这种风险的对冲，而尽管流动性平稳，10年期国债的购买则代表了对安全的追逐。同样，风险资产可能也在为美元的再次下跌做准备。

目前市场上有很多噪音。未来几天会有更多相关内容。