美国货币市场：期限化在这里看起来合理

时间：2025-05-16人气：

由于债务上限问题仍未解决，回购利率的上升与短期国库券的下降之间的差距可能会持续下去，且市场回购相较于美联储的逆回购利率仍然具有吸引力。在降息之前，我们喜欢在这里进行期限化操作。

自“解放日”以来，货币市场基金的资金流入停滞不前，特别是机构投资者，资金有所减少。这里的清算可能反映出一些参与者急于兑现，尤其是当风险资产领域出现显著焦虑时。自那以来情况有所稳定。按GDP百分比计算，它们仍然舒适地保持在23%以上，距离2009年27%的历史高点并不远。

货币市场基金 - 机构与零售

政府基金与优选基金的比较

来源：Macrobond，ING估计

在投资组合拆分方面 - 请查看下面的图表 - 政府基金的国债（有效为国库券）持有量持续上升。在更广泛的市场背景下，国库券占政府债务融资的22%左右，低于2022/23年的15%左右，这意味着额外的国库券发行被用于减轻票息发行的压力。

目前，高净国库券发行环境仍然存在。然而，随着我们深入债务上限控制措施，减少净国库券发行的压力将会增加，这可能会给价格增加一个溢价。这可能导致更多资金回流至回购市场。事实上，近年来这种情况已有所体现，回购的风险敞口在国库券持有量减少的背景下有所上升。预计这一趋势将在未来几个月继续。

在优选基金中，反映股权回购的回购风险敞口已从之前的高位回落。对商业票据（CP）的敞口逐渐上升，而存单（CD）和普通存款则较为稳定或略有下降。

货币市场基金 – 投资的细分

政府基金与优选基金的比较

来源：Macrobond，ING估计

商业票据利率仍高于美联储的逆回购利率

在可得利率方面，所有隔夜商业票据利率仍然舒适地高于美联储的逆回购利率，自去年12月FOMC会议以来，基金利率下调5个基点。這降低了美联储逆回购设施的吸引力，同时应该继续提高市场回购的相对吸引力。

与此同时，商业票据的利差尚未达到疫情前的水平，但已经在逼近这些水平，如下图所示。A2/P2利率中已经建立了更大的让步，如上图所示。

商业票据与美联储逆回购利率的比较

来源：Macrobond，ING估计

未来回购仍然可能会显得更具吸引力。从相对价值的角度来看，美联储的逆回购设施的重要性显著降低，因为在私人市场上，目前通常可以获得更好的回购条款（如上图所示）。

逆回购窗口仍将主要在每季度（和每月）末进行访问，因为对手方会转向美联储的设施，以弥补监管期末需求造成的流动性缺口。

一般抵押品与美联储逆回购设施及金融商业票据的比较

来源：Macrobond，ING估计

商业票据的期限 – 仍然相对温和

由于美联储仍然在降息模式中，期限将趋于被限制。虽然在我们真正确定结束降息周期之前，期限可能不会真正放开，但期限化仍然可以作为锁定当前利率水平的一种手段。如果美联储在今年晚些时候降息，这将被证明是一个不错的策略。

三个月的AA级金融商业票据的交易价格一般与隔夜利率持平或高出几基点。在A2/P2非金融和AA-资产支持的标的中，某些期限的变化略宽。

隔夜到三个月期限的商业票据

来源：Macrobond，ING估计

银行储备充足，债务上限复杂性不容小觑

展望未来，量化紧缩（QT）导致的超额流动性减少更可能通过银行储备的下降来体现。美联储需要谨慎，因为在2019年，QT过程将银行储备压低至1.5万亿美元左右，这造成了严重的紧缩。当时，美国GDP的价值约为20万亿美元。因此，银行储备约占GDP的7.5%。未来考虑的方向是，这一比率需要接近GDP的10%。根据目前约30万亿美元的美国GDP价值，这意味着银行储备的底线应该在3万亿美元左右。

目前，银行储备约为3.3万亿美元。再加上美联储逆回购设施的近1000亿美元的缓冲，总体“超额”流动性余额为约3.4万亿美元。与此同时，QT的速度约为每月600亿美元，并以该速度减少超额流动性。基于此，在今后的半年内，银行储备的3万亿美元底限将达到。因此，美联储可能会在今年年中暂停其QT计划。