英国预算前瞻：财政大臣能在增税的同时实现增长吗？

时间：2025-11-22人气：

在11月26日星期三，英国财政大臣将发表她的第二个完整预算。这看起来是一次重大的政治事件，经济学则充当了配角。这可能决定基尔·斯塔莫是否继续担任首相，同时努力平衡英国脆弱的财政。

在我分析预算的漫长历史中，我从未见过如此长时间的准备，或者说在过去除2022年的小型预算外，引起如此大的政治混乱。自夏季以来，财政大臣和财政部已经开始发布潜在的增税消息。豪宅税、财富税、所得税、税收津贴、税收门槛、燃油税和三重锁定都在争夺头条。关于这些想法的消息被泄露给媒体，经过公众意见的测试，最终被放弃，然后又如豪宅税一般被重新提出。这是一种奇怪的预算准备方式，这在一定程度上可以解释10月的零售销售疲软以及GfK发布的11月消费者信心的深度负面数据。

财政大臣面临的巨大而棘手的任务

然而，除了媒体的喧嚣，财政大臣面临的任务是平衡政府的账目。OBR预计，英国的赤字增长速度超过预期，财政赤字比OBR在3月的估算多出了200亿英镑。财政大臣预计将深入填补这个缺口，以避免更多的增税预算，她可能在星期三增税300亿英镑。然而，由于上周五排除了增收所得税的可能性，并选择了一系列较小的增税措施，目前很难判断她是否能获得债券市场所要求的额外财政空间。

接下来，我们将看看英国资产价格在本次预算前的反应，以及财政大臣的财政决策可能会决定它们的下一个走势。

债券市场：财政空间的希望以避免英国财政的不断调整

这是对财政大臣影响最大的市场，其对她预算的反应可能决定她在11号办公室的待业时间。

在这次预算之前，债券市场对财政大臣能够提高财政空间的希望有所升温，这将有助于避免未来的预算不得不重新调整英国的财政框架。去年的财政空间略低于100亿英镑已因公共部门支出削减的逆转而被消耗殆尽，包括福利削减和对养老金领取者的冬季燃料补贴削减。这就是为什么财政大臣需要通过提高税收来寻找更多收入的原因。

英国最大的债券投资者呼吁财政大臣将她的财政空间提高到200亿至300亿英镑。当财政大臣暗示她可能会打破其竞选承诺并提高所得税时，英国债券收益率急剧下跌。在初秋期间，10年期收益率的下降速度超过了美国和德国的同类指标。虽然上周的所得税增收逆转对英国国债收益率施加了一些上行压力，但如下所示，在标准化的基础上，尽管英国收益率在名义上高于欧洲和美国的同行，但今年它们一直与全球规范保持一致。

在过去一个月中，即使考虑到上周五债券收益率的跳涨，英国10年期收益率仍比德国收益率上升了7个基点，而美国国债收益率则上升了10个基点。

图表1：英国、德国和美国的10年期债券收益率，调整显示他们的走势。

然而，债券市场的平静可能不会持续太久。由于税收收入下降和公共支出增加，英国在本财政年度超出借款预测近100亿英镑。明智的做法是利用此次预算来促进增长并削减自税收收入不足以支持的开支。相反，财政大臣可能会利用本预算进一步提高税收，这将威胁未来的增长前景，并继续增加公共部门支出。

如果这个预算对增长造成了压制，那么市场上的债券“治安维持者”可能会再次来袭，债券收益率将上升。政府在增长方面的记录并不好，最近几个月增长指标持续下滑。英国11月份的制造业、服务业和建筑业PMI数据几乎处于扩张领域的边缘，零售销售暴跌，预计第四季度GDP不过增长0.1%。

尽管财政大臣声称支持增长，但她及她政府的政策实质上是反增长的，经济数据证明这一点，2025年经济承受了压力。越来越明显的是，重新点燃英国经济并帮助财政整顿的唯一方法是降低税收、促进企业与消费者、鼓励私人部门投资，并削减公共支出，直到经济上有更稳固的基础。财政大臣不会做这些，这将使英国的债券市场在未来几个月暴露于债券市场“治安维持者”的愤怒之下。

图表2：英国的花旗经济意外指数处于负数区域

股票展望：英国受益于全球波动，但银行成为重点目标

本次预算的全球背景是高度波动，担忧美国经济的强劲以及对人工智能股市泡沫的恐惧。有趣的是，英国蓝筹股指数本周对全球股市的崩溃反应相对较小，FTSE 100下跌了2%，而Eurostoxx 50指数下跌3%，纳斯达克下跌3.4%，标准普尔500下跌2.9%。

英国经济背景的恶化，再加上全球市场波动的上升，可能提升了英国股市防御性元素的相对吸引力。例如，公用事业、消费品和医疗保健。在过去一周，FTSE 100的表现较好的股票包括特易购、帝国品牌和英美烟草。

从投资的角度来看，我们更喜欢FTSE 100和FTSE 250，因为它们的全球收入来源强劲，受到国内因素和紧缩财政政策影响较小。然而，某些行业将比其他行业更直接地受到预算的影响，包括博彩公司、房地产和英国银行。现在财政大臣已经放弃了增收所得税，博彩税、英国银行利润的意外收税和房地产税都面临风险。

英国博彩巨头Entain的股价在过去一个月下跌了8%，因为投资者回避直接受到政府税收袭击的行业。有趣的是，周四Entain的股价在报告显示英国博彩公司准备将任何增税直接转嫁给消费者以保护其利润空间后上涨了超过3%。这种价格走势表明，如果预算没有想象中的那么糟糕，那么曾经受到预算增税风险的股票在星期三之后可能会反弹。

英国建筑商今年的表现参差不齐，因政府承诺简化建房程序以建造更多住房的承诺未能兑现，特别是在大城市周边的建筑活动几乎停滞不前。

房地产 sector 也受到压力。Foxtons的股价在过去6个月下跌了15%，因为“豪宅税”的前景和印花税改变使住房市场陷入困境，交易量减少。如果政府在这次预算中采取大胆的改变，例如放弃印花税，那么我们可能会看到房地产经纪人的股价回升。

银行也成为了重要的焦点。尽管英国银行股在2025年迄今的表现相当强劲，劳埃德银行集团股价上涨了58%，标准 Chartered 同样上涨，但对其利润征收意外税的担忧让他们的涨势受阻，如下所示。

图表3：英国银行股，标准化显示过去一年的共同走势。

英镑观点：消极情绪已被价格反映

在周三的预算之前，英镑显得脆弱；然而，英国债券市场的相对稳定使得英镑在过去一个月的G10外汇中处于中游水平。到目前为止，英镑兑美元下跌了0.7%，因为美元正在回升。

英镑的表现在经历了10月份的暴跌之后有所改善，那时英镑兑美元下跌了超过3%，兑欧元下跌了1.2%。这一点可以归因于两个原因：1，英国债券收益率的急剧下降与其他地方相比，以及2，英国经济前景相比于欧洲和美国更为疲软。

虽然外汇市场目前关注全球因素，并未特别关注英国预算，但我们预计英镑会受到结果的影响。如果财政大臣未能说服金融市场她的预算能够实现增长和财政整顿，那么英镑可能会跌破对美元1.30这一关键支撑位。

从中长期来看，英国预算聚焦于在经济疲软的情况下增加税收，可能会对英镑造成压力。尽管法国等其他国家也计划进行财政紧缩措施以平衡账目，但德国在未来几年的财政扩张可能会让单一货币在长期内保持强势。同时，特朗普总统即将推出的减税措施可能进一步增强美国在经济增长上的优势，从而对英镑兑美元产生压力，持续到2026年。

图表4：英镑的贬值，GBP/USD，1年图表。