美国贸易政策：广泛的关税上涨加剧全球信用风险

全球和欧洲经济的风险平衡仍然是负面的。这个平衡考虑了四个相互关联的动态因素，这些因素代表了全球信用前景的核心挑战：i) 持续的贸易紧张局势和去全球化的加速；ii) 金融市场和金融稳定性的风险上升；iii) 政府财政预算挑战以及随之而来的对主权债务风险的更常规评估；iv) 地缘政治担忧。

唐纳德·特朗普总统推出的关税措施在规模和范围上超出了预期。新贸易政策的实施速度也比他第一任期内采取的渐进方式更快，甚至在他上任的前100天内就开始了。

对大多数贸易伙伴征收10%的美国关税上周末开始生效，尽管在全球金融市场崩盘后，针对约60个国家的最高50%的定制关税被推迟了90天——中国除外。暂停的“互惠”关税部分是根据美国与其贸易伙伴在2024年商品贸易赤字的规模公式来设定的。

中国、墨西哥是美国商品贸易盈余最广泛的国家

2024年按贸易伙伴划分的美国商品贸易平衡（单位：美元，按美国GDP的百分比标注）。

来源：美国人口普查局，美国经济分析局，Scope Ratings。

即使一些最大的“解放日”关税已暂停，生效的美国关税率依然标志着一个世纪以来最高的进口税负，扭转了二战后美国主导的全球化下，数十年来的多边和双边贸易协议。

“特朗普期权”再次出现

特朗普总统任期内，关税相关政策对更广泛的经济和金融市场的影响一直是常规的制衡因素。所谓的“特朗普期权”——即假设政策制定者会在市场下跌时采取温和的应对措施——在本周股市和债市下跌后重新出现，尽管总统在经济和金融市场冲击方面的容忍度已经比他第一任期时更高。特朗普总统将他的关税描述为“必须的药物”，旨在纠正长期存在的贸易不平衡，他曾建议只有在贸易赤字缩小后，关税上限才可能被降低。

美国商品贸易的历史，按年份和GDP百分比划分

注：直到1959年，商品贸易平衡占国民生产总值的比例；1960年以后则按国内生产总值占比计算。

来源：美国经济分析局，联合国统计局，圣路易斯联邦储备银行，Scope Ratings。

贸易战未来走向的不确定性

美国的贸易赤字可能会从当前的高位减少，但这不太可能是由于贸易结构性转向所致，而更可能是由于国内经济急剧下滑，从2025年进入衰退的状态，摆脱了过热状态。

由于价格上涨加速而不是缓解，来自选民部分群体的对经济处理的怀疑压力逐渐增大。此外，54%的家庭有市场基础的退休计划，因此容易受到股市波动的影响。在国会内部，共和党正在努力重新夺回对关税政策的控制，因为该党不仅面临经济风险，还担忧2026年中期选举的政治后果。

目前，美国正在加大对中国的贸易政策，将中国的关税率提高至惊人的125%，同时对其他贸易伙伴提供了一定程度的临时缓解。鉴于双边贸易不平衡的结构性特征，许多低工资的新兴市场国家是美国进口的核心供应商，美国对这些国家的关税可能会以某种形式保持较高水平。

美国经济受影响严重

当前贸易政策立场的经济后果对美国经济造成了严重影响。特朗普总统继承了一个表现出显著韧性的经济，尤其是在经历了现代史上最快的官方利率上升之后，例如去年2.8%的超潜在增长，但新贸易政策导致了命运的急剧逆转，今年面临技术性或年度衰退的风险，甚至两者都有可能。

恢复美国国内制造业和装配线工作的努力，同时削弱全球贸易，可能会在长期内削弱经济，因为新工厂的工作岗位需要大量投资和多年的扩展。此外，工业自动化的推进使得开设新工厂创造的制造业岗位远不如以前。

货币政策分歧：某些央行降息，而滞胀制约其他央行

随着全球经济前景的弱化，许多央行可能会通过逆周期的降息进行应对。然而，尽管像欧洲央行这样的央行可能会在短期内再次降息，其他央行如美联储则可能保持利率不变。美联储和其他面临滞胀的央行，如果当前的经济和金融不稳定性加剧，将面临全球经济的风险。

这是因为美国的贸易政策对通货膨胀的影响不均，进而对货币政策产生不均的后果。美国消费者的高通胀与那些不立即反制关税并受益于美国重新定向的全球商品折扣的国家，在短期内表现出通缩性力量形成对比。在中期内，最初由于关税、反关税和供应链中断引起的暂时性通胀，可能会变得更加持久。

全球经济与欧洲的涟漪效应

鉴于美国经济的份量，特朗普总统再次升级贸易战的可能性给全球经济带来了巨大压力。

中国的情况至关重要。中国作为全球按购买力平价计算的最大经济体，在回应之前54%的美国关税后，已对美国商品征收34%的互惠关税，并限制了关键稀土矿产的出口。这标志着中国从历史上耐心且低冲突的方式转变。

对中国经济的关税冲击恰逢其面临结构性放缓和通货紧缩，亟需政府支出以应对贸易战的影响，这加剧了中国经济本已有的金融稳定风险。

欧盟经济也处于脆弱之中。美国是欧盟商品的最大单一出口市场，去年占欧盟出口的近21%。欧盟于周三宣布了对特朗普贸易战的最新回应，计划对价值约210亿欧元的美国商品，包括农产品和摩托车，征收最高25%的关税——但欧盟将暂停这些计划，以便进行谈判。

欧盟经济中最受政策变化影响的国家是那些对美国有大规模贸易盈余且与美国有重要贸易往来的国家，如德国和爱尔兰。如果欧盟进一步反击美国，这可能会为欧洲央行的宽松计划带来更大的难题。