资本市场的脆弱平静

概述：在上周美国宣布关税、 中国的反击以及昨天美国威胁中国将再加征50%关税后，资本市场的剧烈价格波动今天以一种紧张的方式平静下来。实际上，这种平静可能会被美国总统的一条评论或社交媒体帖子打破。日本对美国所引用的一些“事实”进行了驳斥，比如日本对美国汽车所征收的关税，与此同时几乎所有消除了对美国商品关税或表示愿意这么做的国家相比，日本显然在贸易谈判中处于领先位置。这让人们认为，美国的关税确实是一种谈判策略，而政府愿意为了达成一个“完美的协议”而削减其其他目标（收入和本土化生产）。这缓解了市场的焦虑，但由于政府的冲动本性，市场参与者可能依然缺乏坚定的信心。

美元正在巩固，但相对于G10货币有些疲软，受挫的澳元和新西兰元表现最为突出。新兴市场货币表现不一。值得注意的是，中国央行将美元的基准汇率设定在CNY7.20以上，这是自2023年9月以来的首次，市场猜测北京将寻求弱势人民币以减轻关税的影响。亚太地区的大型股票市场反弹，东证指数上涨6.25%，在香港交易的大陆股票指数和澳大利亚综合指数均上涨超过2%。欧洲的Stoxx 600指数在经历四天大约13%的跌幅后，今天小幅反弹，涨幅接近1.5%。美国股指期货上涨1.2%-2.0%。美国国债收益率和本地股票的回升使得日本、澳大利亚和新西兰的10年期收益率今日早盘上涨14-17个基点。欧洲债券表现不一，外围溢价有所回落。10年期美国国债收益率轻微下滑至4.17%左右。黄金价格坚挺。在昨天接近2957美元后，今天回升至近3016美元，欧洲早晨时段接近3004美元。5月WTI期货昨天交易略低于59美元，但今天回升至约61.75美元，但未能保持这一势头，目前交易价格较昨日高点低约1美元。美伊谈判即将开始，美国在该地区的军事存在增强。

美元：在一个波动剧烈的交易时段，美元指数重新回到上周三的区间，昨天上涨至约103.50，并在高位附近收盘。它也达到了从3月26日的高点（约104.70）下跌的61.8%回撤位。美元交易偏软，但仍在昨天的区间内。美日之间的双边贸易谈判的消息，财政部长贝森特和贸易代表格里尔参与其中，或许是迄今为止显示关税是一种谈判策略的最强指示，达成协议的热情可能最终会比其他声称的目标（增加收入和本土化生产）更为重要。此外，如果计划中的出口税收抵免最终实现，可能也会替代关税。尽管股市表现和关税发展超越了高频数据，本周的主要数据是周四的CPI。今天的重点是小企业信心调查，而明天则关注MBA抵押贷款申请、批发库存和上个月FOMC会议的记录。这些数据都没什么市场推动力，而美联储主席鲍威尔上周末的言论意味着下个月FOMC会议减息的门槛仍然很高。不过，昨天股市的抛售显示，许多参与者似乎仍然相信或希望美联储会在金融条件紧缩的压力下，因股市剧烈下跌而有所让步，从而在下个月的会议上放宽政策。期货市场预计5月份减息的概率大约为40%，而6月份减息50个基点的概率略高于25%。今天的暂时稳定看到5月份减息的几率滑落至33%，而6月份减息50个基点的几率降至不到20%。

欧元：昨天，欧元对自3月27日以来的反弹的61.8%回撤目标拉开了距离，最低跌至接近1.0880美元。回撤目标约在1.0890附近。20日移动均线接近1.0865。今天欧元在1.09上方整理，但未能突破1.0990。且由于昨日德国2月份工业生产报告下降1%和欧元区Stoxx 600在一个多月内几乎18%的抛售，加上美国关税的负面冲击，掉期市场相当有信心欧洲央行下周将再次降息（约85%）。美国两年期国债收益率相对于德国的溢价一直在下降。去年年底时该溢价在220个基点以上，1月时下降7-8个基点，2月和3月均下降12-13个基点，最终定格在184个基点。上周五，该溢价上升9个基点，而昨天又上升18个基点，首次回升至200基点，达到2月份末以来的最高水平。今天在平静的市场中，该溢价回落7-8个基点，目前徘徊在190多个基点。

人民币：在北美市场，绿色美元相对多数G10货币交易走高，同时也对人民币升值。美元接近时段高点结束，略低于CNH7.35。中国央行将美元的中间价设定在CNY7.2038（昨天是CNY7.1980）。六个多月以来的最高基准汇率鼓励了离岸人民币的卖出，美元升至CNH7.3650。中国央行在汇率波动方面已经接受了更多的波动，且自3月中旬起，基准汇率的调整幅度要比之前大得多。人民币仍然是一种高度管理的货币。美国威胁如果中国继续报复，可能会提高对中国商品的关税至50%。然而，一旦中国商品在美国市场的价格上涨，额外的关税提升就毫无意义。中国正在努力应对通货紧缩，或者至少是在其消费者价格的衡量中面临通缩压力。具有讽刺意味的是，美国的关税和北京的报复性关税可能在某种程度上帮助解决这一问题。此外，中国希望在美中贸易战中寻找优势。几乎未被评论的是，上周末中国央行宣布数字人民币跨境结算系统将完全与10个东盟国家和6个中东国家连接，这些国家的贸易占世界贸易的三分之一以上，可能会对SWIFT造成影响。中国的数字支付系统可以在几秒钟内完成交易，而不是几天。尽管许多人将其视为对美元在全球经济中角色的挑战，但我们并不那么信服，我们认为美元的关键并不在于作为“交易媒介”或“交换手段”的使用，而在于其作为价值储存的功能，即美国国债市场的流动性和深度。

日元：在美国10年期收益率回升（从约3.87%升至4.22%）的助力下，美元从近JPY144.80上涨至JPY148.15，并收于高位附近。美元已恢复约一半自3月28日高点JPY151.20以来的损失，以及上周五的低点JPY144.55。股市的稳定减轻了对美国国债收益率的压力，且初期较低的收益率帮助美元在今天的JPY147-JPY148区间内巩固。然而，如果10年期收益率的复苏持续，美元可能会在JPY148.50附近冲击。日本的贸易和经常账户余额有强劲的季节性模式，30年来总是（在1月份未能实现的情况下）在2月份相对于1月份有所改善。这个强劲的趋势依然有效。商品与服务贸易从1月份的JPY2.94万亿赤字逆转为盈余（约JPY7130亿），这是自2021年3月以来，依据国际收支法则的最大贸易盈余，可能被努力克服美国关税所推动。更广泛的经常账户盈余在1月份的赤字不足JPY2600亿之后，达到JPY4.06万亿。2024年2月，日本记录了JPY3100亿的贸易赤字和JPY2.8万亿的经常账户盈余。

英镑：英镑昨天几乎下跌1.3%，在周末前下跌约1.65%之后，跌至大约$1.2710，为一个月来的最低点。它在昨天的低位区间内整理。在$1.2720区域保持，但无法回升至$1.2800以上。200日移动均线接近$1.2815。上周四收盘时超过了其上方的布林带，昨天收于其下方（约$1.2805）。今天下方的布林带靠近$1.2765，而英镑在欧洲早间的交易中低于该水平。英国的经济日历在本周末前都很清淡，只有在周末时会发布2月份的月度GDP。掉期市场预计英伦银行下个月将重启降息周期，预计会降息四分之一个百分点。市场几乎已经完全预期到年底前有三次降息。就在3月底，掉期市场完全预计降息一次，并几乎有60%的可能性进行第二次降息。

加元：美元昨天的涨幅接近CAD1.4300，接近20日移动均线（约CAD1.4310）。它略低于周末前的高点（约CAD1.4260）收盘。上周四的区间（约CAD1.4320）仍占主导地位。今天美元在CAD1.4150-CAD1.4250区间交易，目前徘徊在这一区间的中间位置。许多经济学家认为，贸易战威胁可能使加拿大经济陷入衰退。昨天的加拿大央行商业调查和上周令人失望的就业报告增强了市场对下周降息的猜测。市场可能对今天的轻微IVEY调查反应更为积极，而对于强劲报告的反应则可能被视作过时的，因为昨日爆发的美国关税导致的市场动荡。掉期市场对下周会议的降息可能性正在减少至不到60%的机会，这几乎是3月底预测情况的两倍。

澳元：在上周末的迷你闪崩后，很难让人相信澳大利亚和新西兰两国的货币已经恢复秩序，澳元和新西兰元都下跌超过5%。昨天，澳元下跌约0.85%，而新西兰元下跌超过1%。现在两者表现较强，是今天G10货币中的领头羊，上涨幅度在0.8%-0.9%之间。在上周末之前，加元今年的低点略在$0.6090下方，1月的低点接近$0.6130，昨天的低点略未到达。今天回升至约$0.6075。新西兰元在上周未能回升的情况下，昨天创新了今年的新低，以略低于$0.5510结束。COVID-19低点出现在$0.5470左右。它今天恢复到约$0.5625。新西兰储备银行在2024年第四季度将现金目标利率削减125个基点，2月又削减50个基点，可能在明天决定再削减四分之一个百分点，但市场对再次下调50个基点的概率几乎不超过15%。若需进一步下调四分之一个百分点，新目标将为3.50%。掉期市场预计年底利率接近2.75%。

墨元：美元昨天接近MXN20.81，创下一个月以来的最好水平。美元收于连接2月和3月波动高点的下行趋势线略上方。今天约在MXN20.67。美元汇率高于其上方的布林带（约MXN20.5950）。随着整体趋势，美元今天也在巩固。到目前为止，美元区间约为MXN20.5450-MXN20.72。上个月的高点接近MXN21.00，且这仍是我们近期的目标。昨天在墨西哥3月份的汽车生产和出口数据发布后，市场真正关注的是明天的3月份CPI。墨西哥上个月导出略多于80%的汽车生产，主要出口至美国。值得注意的是，这不仅仅是墨西哥企业，而是外资汽车制造商跟随NAFTA，现在的USMCA的激励措施。风险在于，墨西哥的整体和核心CPI改善可能放缓，这可能在上个月下旬逐渐显现出来。不过，尽管通胀仍在目标范围内，且1月份的工业产出萎缩（下降0.4%，连续第四个月萎缩，而六个月里总共五个月萎缩）预期2月份的改善也不大（数据将在本周末发布），但是央行仍有余地在下个月中旬的会议上再降50个基点。