量化紧缩什么时候结束？

摘要

在3月18日至19日的会议上，FOMC宣布将从4月1日起放缓其资产负债表的缩减速度。国债的月度缩减上限从250亿美元减少到50亿美元，而抵押贷款支持证券（MBS）的月度缩减上限则保持在350亿美元不变。

放缓量化紧缩（QT）的决定反映了委员会在平衡两个相互竞争的需求方面的努力。一方面，货币市场的情况整体上表现良好，银行储备在过去一年中没有变化。单从这些因素来看，确实支持继续全速推进QT。

然而，自2022年6月QT开始以来，美联储已经将其证券持有量缩减了超过2万亿美元，而且资金市场的状况可能会迅速变化，这在2019年9月的回购市场动荡中得到了证明。此外，债务上限的动态目前导致银行储备受到人为且暂时的提升。这些因素指出了在进一步减少资产负债表方面应采取更加谨慎的方法。

持续的QT及未来债务上限的解决应该会在年末之前将银行储备推低至关键的3万亿美元阈值以下。因此，我们预计QT将以目前的速度持续到年底，然后停止。从2026年开始，我们预计美联储将在大约年中的时候保持其资产负债表平稳。在那时，我们预计银行储备大约为2.8万亿美元，我们希望资产负债表增长会恢复，以保持储备与GDP比例稳定在9%左右。

在这一情境下，累计的资产负债表缩减将接近2.5万亿美元——这是中央银行的证券持有量减少，预期会对长期利率施加20到40个基点的上行压力。

请注意，即使整体资产负债表缩减停止，也并不意味着资产负债表政策已转向中性。如果美联储的资产负债表维持平稳一段较长时间，那么按GDP的比例仍会在缩减。

此外，资产负债表的构成仍然会继续变化，从而使政策适应性仍在被移除。我们预计MBS的缩减将无限期继续，因为美联储努力减少其抵押贷款持有量，并逐步回到主要持有国债。为了在持续的MBS缩减中保持总资产负债表不变，我们预计美联储会开始购买国债，以使其替代MBS的支付减少，比例为一比一。回归到主要持有国债的投资组合将减少中央银行对抵押贷款市场的支持。

另一个需要考虑的因素是中央银行国债持有的加权平均到期日。缓慢地用短期国债（如国债票据）替代MBS，将使美联储的资产负债表从长期证券重新加权到短期证券，从而在其他条件不变的情况下，对长期收益率施加一些非常温和的上行压力。